來源：華爾街日報 | 發布日期：2014-04-14

　　對於(yu) 中國信貸膨脹下的經濟總的來說不必擔心，因為(wei) 中國政府手裏控製著資金，與(yu) 之相伴的還擁有化解或糾正問題的能力。也就是說，雷曼式(Lehman-style)的金融危機、明斯基(Minsky)時刻對中國來說都很牽強，因為(wei) 中國政府絕不會(hui) 允許這種情況發生。
　　
　　實際上，上周就如同平常一樣，中國政府公布了小規模的刺激措施以促進經濟增長。政府將興(xing) 建更多的保障房和鐵路，並給予小企業(ye) 更多稅惠。
　　
　　與(yu) 此同時，中國央行的指引也明確地讓人安心。中國央行在季度政策會(hui) 議後發布的簡短新聞稿稱，當前中國經濟運行仍處在合理區間，但所麵臨(lin) 的形勢依然錯綜複雜。央行還重申，將保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，並指出，國內(nei) 物價(jia) 基本穩定。
　　
　　中國央行的預期十分樂(le) 觀，與(yu) 國際貨幣基金組織(簡稱IMF)和國際清算銀行(Bank of International Settlements)等機構對中國居高不下的信貸規模的危險警示形成鮮明對比，它們(men) 目前預計中國的債(zhai) 務規模占國內(nei) 生產(chan) 總值(GDP)的比例已超過200%。
　　
　　這種警告或許並無新意，但區別在於(yu) 這一次中國央行不再控製著所有資金。
　　
　　雖然資本項目在中國受到嚴(yan) 格管製，但中國舉(ju) 借海外資本的規模已經變得越來越清晰。眼下，由於(yu) 人民幣貶值且市場預計美國聯邦儲(chu) 備委員會(hui) (Federal Reserve， 簡稱：美聯儲(chu) )將進一步縮減寬鬆措施，這些海外資本開始麵臨(lin) 風險。
　　
　　據國際清算銀行估計，過去四年多的時間內(nei) ，流入中國的海外信貸增長了三倍多，從(cong) 2，700億(yi) 美元增至2013年3月的8，800億(yi) 美元。其中大部分借款是通過香港和新加坡流入中國大陸的。經紀行Jefferies估計，香港金融係統已經與(yu) 一種“無形的套利交易”聯係在一起，香港借給中國大陸的資金出現了呈拋物線式飆升。自2009年以來香港銀行業(ye) 已向中國大陸放貸近4，000億(yi) 美元。
　　
　　中國陷入這種風險境地是其所采取的零敲碎打式金融改革的一個(ge) 意外後果。在金融改革中，中國一方麵通過海外人民幣存款積累和貿易融資推動人民幣國際化，一方麵又通過允許影子銀行係統問題暴露來放鬆對利率的管製。
　　
　　在美國大舉(ju) 實施定量寬鬆政策時期，中國深受那些尋求高收益和穩定貨幣的全球資金所青睞。這催生了一種人民幣套利交易，大量中國企業(ye) 、出口商和投資者參與(yu) 其中。
　　
　　最終的結果就是，中國投資熱潮很大程度上由來自外部的美元資金推動。
　　
　　中國央行將發現控製這些流動性的難度更大。能起決(jue) 定作用的將是市場力量，影響因素可能是美聯儲(chu) (Fed)收縮刺激舉(ju) 措，也可能是風險偏好的變化。
　　
　　對外部美元資金的這種嚴(yan) 重依賴也意味著，中國在嚐試增加人民幣匯率靈活性時需要謹慎行事。
　　
　　國際清算銀行已警告稱，中國的美元借款所帶來的風險局麵已經可以與(yu) 1997-98年亞(ya) 洲金融危機時相提並論，當時外幣借款和本幣貶值導致債(zhai) 務問題大爆發。
　　
　　這意味著，中國央行需要在抑製資金過度流入和防止引發資金大規模流出之間取得平衡。
　　
　　自2月份以來，人民幣兌(dui) 美元已下跌約2.8%。這一走勢可能已打破了有關(guan) 人民幣隻會(hui) 單向走高的看法，但人民幣幣值目前受到更加密切的關(guan) 注，以防人民幣進一步走軟。
　　
　　中國央行現在處境微妙。如果熱錢真的流出中國，貨幣當局就需要賣出外匯儲(chu) 備並收緊國內(nei) 流動性以支撐人民幣。
　　
　　但在經濟開始放緩之際，收緊流動性談何容易。Daiwa Research認為(wei) ，到了緊要關(guan) 頭，中國當局寧肯讓人民幣貶值也不會(hui) 收緊流動性。
　　
　　對投資者來說，也許他們(men) 需要問一問：隨著市場力量在人民幣走勢中發揮越來越重要的作用，未來人民幣會(hui) 向何處去?
　　
　　貨幣的持續擴張往往會(hui) 引發物價(jia) 的上漲。中國央行在近期發布的評論中稱物價(jia) 基本穩定。
　　
　　然而人們(men) 卻很難忽視近年來中國物價(jia) 大幅攀升的事實。無論是玉米、糖、小麥、鐵礦石這樣的大宗商品還是快餐，中國的通脹水平都越來越明顯地超過其他主要市場。許多內(nei) 地消費者湧向香港用一天時間采購便宜的生活必需品，這正是中國通脹攀升的寫(xie) 照。
　　
　　造成這一結果的原因之一是中國貨幣的實際匯率(經通貨膨脹因素調整的匯率)過高。問題依然存在，那就是信貸盛宴還能持續多久?中國的外幣借款和金融管製的放寬意味著這項決(jue) 定已不完全取決(jue) 於(yu) 中國央行了。