今年10月份以來，關於一個話題的討論從未真正降溫。從華盛頓到韓國慶州、首爾，從匯率協調行動，到貿易失衡具體指標的討論，全球的金融決策者一再辯論，始終沒有找到各方接受的解決方案；而全球媒體也因此津津樂道。無疑，這個話題就是“貨幣戰爭”。
在一個全球化的金融世界中，一個國家的宏觀政策不僅將作用本國，還將影響整個世界，這就是這個世界相互關聯(Interconnectedness)的實質；與此同時，一個國家的政策不僅將決定過去、現在，還將影響未來，正因為如此，政策製定者的每一次權衡和決策都至關重要。《第一財經日報》日前獨家專訪了國際貨幣基金組織(IMF)副總裁筱原尚之(Naoyuki Shinohara)，詳細解析了在貨幣戰爭背景下日本和中國的宏觀金融政策。在他看來，“升值恐懼”是導致政策可能失敗的一個重要原因。
貨幣戰爭中的“日元樣本”
第一財經日報：貨幣戰爭依舊是目前全球的熱議話題。大家都不願意看到自己的貨幣升值，而麵臨資本流入的新興市場和發展中國家紛紛開始考慮幹預外匯市場，或者進行資本管製。你如何預期這場“戰爭”的未來？
筱原尚之：我想“貨幣戰爭”是指貨幣的競爭性貶值。我認為每個國家都知道，競爭性貶值對全球經濟是有害的，因此各國會格外謹慎以防步入這一境地。確實存在一些國家不得不對匯率過度波動作出反應，但考慮到目前匯率市場的情況，對大部分國家而言，將匯率保持在某個低水平，是不可操作也不太可能的。如果一國開始這麽做，那麽其他國家也會效仿，這將對全球經濟非常不利，而每個人都知道這一點。因此我認為這種情況發生的風險正在降低。
日報：讓我們談談日本的案例。為了抑製日元大幅升值，日本央行前段時間采取了一些幹預措施，並出台了進一步寬鬆的貨幣政策，但並未阻止日元的升勢。
筱原尚之：和中國的情況類似，日本經濟也依賴出口。如果從整體經濟來看的話，日元升值在短期內確實會有損整體經濟。這也是日本政府為何擔心日元升值的原因。如果從匯率水平來看，日元當前的匯率水平是符合中期基本均衡水平的。這也是我們認為日本政府持續幹預匯市是不適宜的原因。如果匯率波動幅度太大的話，幹預也許可以說是不可避免的。如果目標是熨平持續波動的匯率，那麽日本出手幹預匯市無可厚非。但我們不希望日本政府不斷幹預市場，從而改變匯率水平。目前為止日本政府所做的，是以6年多來首次幹預匯市的行動對匯市的過度波動予以警告，而在那之後就沒有再次幹預。日本政府並沒有持續幹預匯市以將匯率維持在某個水平。
日報：但日本很擔心日元過度升值會影響日本的出口部門。
筱原尚之：是的，當然如此。IMF的分析顯示，日元當前的匯率水平仍然符合日本經濟基本麵所決定的中期均衡水平。然而對人民幣而言，同樣的分析顯示，當前的人民幣匯率卻顯著低於均衡水平。
日報：但這取決於我們如何計算和定義“經常賬戶盈餘”。我知道IMF對均衡匯率有三種計算方法，宏觀均衡法用得比較多。IMF預測認為，中國經常賬戶盈餘占GDP的比例到2012年將為6%，到2014年將達到8%左右。但中國政府認為，經常賬戶盈餘將下降到占GDP約4%的合理水平，如果如此，那麽意味著人民幣也在均衡匯率附近。你怎麽看待這一點？
筱原尚之：我當然還是代表IMF的觀點。顯然，增加匯率彈性對中國經濟而言是有好處的。就中國而言，中國政府一直在對人民幣匯率進行幹預，將匯率幾乎控製在固定水平。盡管確實允許一個波動區間，但主旨仍然是將匯率控製在一定水平上。我們的分析認為，這一水平是顯著偏低的。
日報：中國領導人表示，中國會繼續推進人民幣匯率機製改革。在過去的一段時間，人民幣的升值幅度明顯加快了。
筱原尚之：我們很歡迎這一做法。但是中國在6月的時候承諾將會讓人民幣匯率更加有彈性。
日報：中國政府當時表示加強人民幣匯率機製彈性，其中想傳遞出的一個信號就是人民幣可以雙向波動。
筱原尚之：我們要向中國傳遞的信息是：保持經濟增長的可持續性對中國而言至關重要，過度依賴外部需求並不健康。就像中國政府表述的那樣，增加中國國內需求對可持續增長很重要。為了達到這一目標，中國政府正在作出各種努力，包括增加國內消費、將投資導向國內經濟等。與此同時，人民幣升值也能夠有所助益。
“升值恐懼”和“失去的20年”
日報：你認為日本央行10月5日宣布的寬鬆貨幣政策是否與日元匯率有關？當時市場普遍認為，日本央行與美聯儲為了刺激經濟而采取的量化寬鬆貨幣政策將決定日元與美元的相對匯率。
筱原尚之：並非如此。對日本政府而言，當前經濟最嚴重的問題在於通縮。這也是日本央行之所以要放鬆貨幣政策的原因。他們采取了一些額外措施，而這麽做的目的並不是為了阻止升值，而是為了抗擊國內經濟的通縮趨勢。
日報：日元是否會因此扭轉升值趨勢？這才是市場所關心的。
筱原尚之：我們不知道，這裏有不確定性, 不一定。匯率隻是一個相對價格。如果采取了寬鬆的貨幣政策，貨幣供給就會增加，那麽理論上本幣匯率相對其他貨幣而言應該在一定程度上有所下降。但如果目標是讓日元貶值，那將會是一個錯誤。因為貨幣政策的目標應該是維持國內物價水平。
日報：換句話說，寬鬆貨幣政策的“副產品”正是在短期內阻止日元進一步升值，是嗎？
筱原尚之：你過於關注匯率問題了。我認為這很有趣，因為這正是日本在二三十年前同樣抱有的心態––我們太害怕貨幣升值所導致的負麵影響了。
日報：20年前，你是怎麽看待這一問題的呢？
筱原尚之：我們過於抗拒，也過於害怕了。人們普遍這麽想，而我也是。我們太害怕日元升值造成的負麵影響––害怕日元升值會損害國內產業，從而毀掉日本經濟。所以我們極力抗拒。但這卻導致日本經濟留下了太多效率低下的產業––我們保護了這些出口產業，以為這樣做可以保全整體經濟，但事實上價格機製會產生更好的效果。當然，沒有人希望匯率快速波動，我們都希望保持平穩。匯率是價格的相對變動，會對經濟產生影響，我們希望這些影響是漸進的，逐漸感受到日元升值的影響才是可行的。但如果一味抗拒升值，就會拖延經濟調整。因為無論如何，匯率變動最終總會發生。到那個時候，仍然處在受保護狀態的經濟將無法承受不得不麵對的變化。我們並不希望中國重蹈覆轍。
日報：你是說在上世紀80年代的時候日元升值幅度過大而損害了日本經濟？
筱原尚之：我認為日本人民過於抗拒升值了。當時應該做的是允許日元逐步漸進地升值，而不是一味抗拒，然後最後不得不突然大幅升值，這並不是一個好主意。
日報：你認為日元的急劇升值是不是造成日本“失去的20年”的原因？
筱原尚之：大幅升值並不是問題的關鍵，當然這對日本經濟有害，升值的速度也是問題。當時最嚴重的問題是，人們太害怕升值對經濟造成的負麵影響了，因此長期保持低利率催生了泡沫，隨後泡沫就破裂了。這並不是我們想看到的。因此，匯率變動應該是漸進的。而如果太過抗拒，也會產生問題。匯率不應該是最終目標，最終目標應該是國內經濟可持續增長，同時保持物價穩定。
日報：你認為人口結構老齡化是否對日本經濟陷入蕭條也有影響？
筱原尚之：在上世紀80年代還沒有顯現，當時的人口剛開始老齡化，但我認為在90年代後期這種影響開始逐漸凸現。人口結構在一定程度上確實有所影響，但我想程度並不深。
日報：那麽與日元升值的影響相比呢？
筱原尚之：影響是完全不同的。人口結構變化是非常緩慢而漸進的，並不是一年內發生的事件，而需要二三十年才完成。而泡沫破裂卻是一次發生的事件，這兩種衝擊完全不同。
人民幣和SDR
日報：你是否認為人民幣應該被納入特別提款權(SDR)?
筱原尚之：在未來，是的。
日報：是多久的未來呢？
筱原尚之：我不確定中國政府的想法。
日報：你沒有與中國政府討論過此事嗎？
筱原尚之：如果你看一下人民幣現在的情況，會發現人民幣已經開始國際化，但人民幣的國際使用仍然十分有限。
日報：但增長很快。
筱原尚之：可能是很快，但我想這仍取決於中國政府的態度。目前僅僅在中國香港有所開放，全球其他地方則幾乎沒有。
日報：中國政府正在討論加速這一進程。
筱原尚之：目前看來，將人民幣納入SDR時機並不成熟，但這是將來的議題。在下一個“五年評估”中，我們將對此進行討論。
在一個全球化的金融世界中，一個國家的宏觀政策不僅將作用本國，還將影響整個世界，這就是這個世界相互關聯(Interconnectedness)的實質；與此同時，一個國家的政策不僅將決定過去、現在，還將影響未來，正因為如此，政策製定者的每一次權衡和決策都至關重要。《第一財經日報》日前獨家專訪了國際貨幣基金組織(IMF)副總裁筱原尚之(Naoyuki Shinohara)，詳細解析了在貨幣戰爭背景下日本和中國的宏觀金融政策。在他看來，“升值恐懼”是導致政策可能失敗的一個重要原因。
貨幣戰爭中的“日元樣本”
第一財經日報：貨幣戰爭依舊是目前全球的熱議話題。大家都不願意看到自己的貨幣升值，而麵臨資本流入的新興市場和發展中國家紛紛開始考慮幹預外匯市場，或者進行資本管製。你如何預期這場“戰爭”的未來？
筱原尚之：我想“貨幣戰爭”是指貨幣的競爭性貶值。我認為每個國家都知道，競爭性貶值對全球經濟是有害的，因此各國會格外謹慎以防步入這一境地。確實存在一些國家不得不對匯率過度波動作出反應，但考慮到目前匯率市場的情況，對大部分國家而言，將匯率保持在某個低水平，是不可操作也不太可能的。如果一國開始這麽做，那麽其他國家也會效仿，這將對全球經濟非常不利，而每個人都知道這一點。因此我認為這種情況發生的風險正在降低。
日報：讓我們談談日本的案例。為了抑製日元大幅升值，日本央行前段時間采取了一些幹預措施，並出台了進一步寬鬆的貨幣政策，但並未阻止日元的升勢。
筱原尚之：和中國的情況類似，日本經濟也依賴出口。如果從整體經濟來看的話，日元升值在短期內確實會有損整體經濟。這也是日本政府為何擔心日元升值的原因。如果從匯率水平來看，日元當前的匯率水平是符合中期基本均衡水平的。這也是我們認為日本政府持續幹預匯市是不適宜的原因。如果匯率波動幅度太大的話，幹預也許可以說是不可避免的。如果目標是熨平持續波動的匯率，那麽日本出手幹預匯市無可厚非。但我們不希望日本政府不斷幹預市場，從而改變匯率水平。目前為止日本政府所做的，是以6年多來首次幹預匯市的行動對匯市的過度波動予以警告，而在那之後就沒有再次幹預。日本政府並沒有持續幹預匯市以將匯率維持在某個水平。
日報：但日本很擔心日元過度升值會影響日本的出口部門。
筱原尚之：是的，當然如此。IMF的分析顯示，日元當前的匯率水平仍然符合日本經濟基本麵所決定的中期均衡水平。然而對人民幣而言，同樣的分析顯示，當前的人民幣匯率卻顯著低於均衡水平。
日報：但這取決於我們如何計算和定義“經常賬戶盈餘”。我知道IMF對均衡匯率有三種計算方法，宏觀均衡法用得比較多。IMF預測認為，中國經常賬戶盈餘占GDP的比例到2012年將為6%，到2014年將達到8%左右。但中國政府認為，經常賬戶盈餘將下降到占GDP約4%的合理水平，如果如此，那麽意味著人民幣也在均衡匯率附近。你怎麽看待這一點？
筱原尚之：我當然還是代表IMF的觀點。顯然，增加匯率彈性對中國經濟而言是有好處的。就中國而言，中國政府一直在對人民幣匯率進行幹預，將匯率幾乎控製在固定水平。盡管確實允許一個波動區間，但主旨仍然是將匯率控製在一定水平上。我們的分析認為，這一水平是顯著偏低的。
日報：中國領導人表示，中國會繼續推進人民幣匯率機製改革。在過去的一段時間，人民幣的升值幅度明顯加快了。
筱原尚之：我們很歡迎這一做法。但是中國在6月的時候承諾將會讓人民幣匯率更加有彈性。
日報：中國政府當時表示加強人民幣匯率機製彈性，其中想傳遞出的一個信號就是人民幣可以雙向波動。
筱原尚之：我們要向中國傳遞的信息是：保持經濟增長的可持續性對中國而言至關重要，過度依賴外部需求並不健康。就像中國政府表述的那樣，增加中國國內需求對可持續增長很重要。為了達到這一目標，中國政府正在作出各種努力，包括增加國內消費、將投資導向國內經濟等。與此同時，人民幣升值也能夠有所助益。
“升值恐懼”和“失去的20年”
日報：你認為日本央行10月5日宣布的寬鬆貨幣政策是否與日元匯率有關？當時市場普遍認為，日本央行與美聯儲為了刺激經濟而采取的量化寬鬆貨幣政策將決定日元與美元的相對匯率。
筱原尚之：並非如此。對日本政府而言，當前經濟最嚴重的問題在於通縮。這也是日本央行之所以要放鬆貨幣政策的原因。他們采取了一些額外措施，而這麽做的目的並不是為了阻止升值，而是為了抗擊國內經濟的通縮趨勢。
日報：日元是否會因此扭轉升值趨勢？這才是市場所關心的。
筱原尚之：我們不知道，這裏有不確定性, 不一定。匯率隻是一個相對價格。如果采取了寬鬆的貨幣政策，貨幣供給就會增加，那麽理論上本幣匯率相對其他貨幣而言應該在一定程度上有所下降。但如果目標是讓日元貶值，那將會是一個錯誤。因為貨幣政策的目標應該是維持國內物價水平。
日報：換句話說，寬鬆貨幣政策的“副產品”正是在短期內阻止日元進一步升值，是嗎？
筱原尚之：你過於關注匯率問題了。我認為這很有趣，因為這正是日本在二三十年前同樣抱有的心態––我們太害怕貨幣升值所導致的負麵影響了。
日報：20年前，你是怎麽看待這一問題的呢？
筱原尚之：我們過於抗拒，也過於害怕了。人們普遍這麽想，而我也是。我們太害怕日元升值造成的負麵影響––害怕日元升值會損害國內產業，從而毀掉日本經濟。所以我們極力抗拒。但這卻導致日本經濟留下了太多效率低下的產業––我們保護了這些出口產業，以為這樣做可以保全整體經濟，但事實上價格機製會產生更好的效果。當然，沒有人希望匯率快速波動，我們都希望保持平穩。匯率是價格的相對變動，會對經濟產生影響，我們希望這些影響是漸進的，逐漸感受到日元升值的影響才是可行的。但如果一味抗拒升值，就會拖延經濟調整。因為無論如何，匯率變動最終總會發生。到那個時候，仍然處在受保護狀態的經濟將無法承受不得不麵對的變化。我們並不希望中國重蹈覆轍。
日報：你是說在上世紀80年代的時候日元升值幅度過大而損害了日本經濟？
筱原尚之：我認為日本人民過於抗拒升值了。當時應該做的是允許日元逐步漸進地升值，而不是一味抗拒，然後最後不得不突然大幅升值，這並不是一個好主意。
日報：你認為日元的急劇升值是不是造成日本“失去的20年”的原因？
筱原尚之：大幅升值並不是問題的關鍵，當然這對日本經濟有害，升值的速度也是問題。當時最嚴重的問題是，人們太害怕升值對經濟造成的負麵影響了，因此長期保持低利率催生了泡沫，隨後泡沫就破裂了。這並不是我們想看到的。因此，匯率變動應該是漸進的。而如果太過抗拒，也會產生問題。匯率不應該是最終目標，最終目標應該是國內經濟可持續增長，同時保持物價穩定。
日報：你認為人口結構老齡化是否對日本經濟陷入蕭條也有影響？
筱原尚之：在上世紀80年代還沒有顯現，當時的人口剛開始老齡化，但我認為在90年代後期這種影響開始逐漸凸現。人口結構在一定程度上確實有所影響，但我想程度並不深。
日報：那麽與日元升值的影響相比呢？
筱原尚之：影響是完全不同的。人口結構變化是非常緩慢而漸進的，並不是一年內發生的事件，而需要二三十年才完成。而泡沫破裂卻是一次發生的事件，這兩種衝擊完全不同。
人民幣和SDR
日報：你是否認為人民幣應該被納入特別提款權(SDR)?
筱原尚之：在未來，是的。
日報：是多久的未來呢？
筱原尚之：我不確定中國政府的想法。
日報：你沒有與中國政府討論過此事嗎？
筱原尚之：如果你看一下人民幣現在的情況，會發現人民幣已經開始國際化，但人民幣的國際使用仍然十分有限。
日報：但增長很快。
筱原尚之：可能是很快，但我想這仍取決於中國政府的態度。目前僅僅在中國香港有所開放，全球其他地方則幾乎沒有。
日報：中國政府正在討論加速這一進程。
筱原尚之：目前看來，將人民幣納入SDR時機並不成熟，但這是將來的議題。在下一個“五年評估”中，我們將對此進行討論。
